图：鲍威尔上周曾表示，若通胀符预期，降息将在今年开始。

　　今年美国的通胀数据，涨出了“板块轮动”的感觉。1月份是医疗、住房等服务价格涨价，2月份则轮到了能源，能源以及相关的交通运输服务价格成为通胀环比增速迟迟未能下来的重要原因。但由于美联储更看重核心通胀，市场似乎对这一份超预期的重视程度不足，至少美股的表现体现了这一点。

　　能源通胀难道真的不算通胀吗？笔者觉得未必，一方面从更多广义的指标看，通胀的黏性不容忽视；另一方面我们依旧要警惕通胀“板块轮动”的风险，鲍威尔的降息“不远”，依旧有不小的距离。

　　评估美国通胀指标显示潜在的通胀在不断“迈”向2%，剔除异常波动后的通胀持续回落。但笔者认为当前佐证通胀前景的最核心指标──亚特兰大联储黏性CPI回落缓慢，显现出通胀更具有持续性。这也是通胀所需要走的“最艰难、最后一段路”。

　　最后一段路，谁在“拖后腿”？很明显通胀回落的堵点在于“需求型通胀”和“周期型通胀”。具体来说，当前的通胀韧性主要是由住房租金及住宿、医疗保健和交通等服务塑造的。

　　从细项上来看，住房和汽油价格是导致2月份通胀同比上升的主要原因。具体来看：

　　汽油价与住房租金上升

　　首先，根据美国汽车协会数据，普通汽油价格较一个月前上涨约20美分，涨幅超过6%，成为能源价格反弹的主要原因。虽然能源在一揽子CPI中占比并不是最大的，但是油价不仅影响着商品价格，也会延伸到其他服务价格。例如交通运输服务，在本月同比录得全项目最大涨幅，高达10%；环比增速也有所抬升，从1月的1%涨至1.4%。

　　其次，住房租金仍是最大“贡献者”，但增速有所放缓。2月住房分项CPI环比上升0.5%，住房通胀的韧性仍是核心CPI的主要拉动。但相对于1月住房分项增速的跳涨，2月增速明显有所放缓。房租环比也从1月0.6%下降至0.4%，有所降温。不过近期美国房价指数同比增速有所回升，谨防后续对住房类CPI的持续传导。

　　超级核心通胀使美联储政策转向更加“纠结”。2月美联储钟爱的指标─超级核心通胀环比上涨0.5%，虽然相较于1月环比上涨的0.85%有所放缓，但仍旧高于疫前水平。且同比上涨高达4.5%，创下近一年以来的最大上涨幅度。服务业的韧性依然是美联储抗通胀路上的最大“绊脚石”。从分项上来看，2月除医疗护理服务环比下降外，运输服务（环比1.4%）、休闲服务（环比0.5%）、教育和通讯服务环比增速（环比0.5%）均呈现加速趋势。

　　2月份非农报告显示薪资环比大幅降温至0.1%，这对于通胀来说无疑是“好消息”。但鉴于劳动力供给紧俏情况尚未完全好转，美国企业涨薪的趋势在短期内快速逆转仍有待观察。2月薪资同比增速达4.3%，距离目标水平仍有距离。且从行业来看，采矿业、制造业、运输业、金融业及其他服务业的同比薪资增速仍高达5%的水平。

　　再者，核心商品环比增速的转正也是后续通胀回升的一大“隐患”。虽然2月核心商品同比增速延续负增长，助力核心CPI继续下行。但从环比增速上来看，2月在二手车（环比0.5%）的带动下，核心商品环比增速一度结束了去年6月以来持续的负增长，给后续核心通胀的回升埋下隐患。

　　通胀不仅扰动着美联储，同样是美国总统拜登的一大“心结”。因为从通胀和失业角度来看，当总统任期内发生高通胀和高失业率时，一般连任失败。截至目前，虽然拜登四年任期内失业率控制的较好，但平均物价水平却仍旧与连任成功的2.9%有差距。因此若想要连任成功，通胀还需要再加把劲儿。而相比于美联储“无法保证通胀会持续降至联储目标2%”，拜登显得更有“信心”，他在费城竞选活动上公开“打赌”预测降息，这在历史上还是头一次。

　　鉴于通胀当前对美联储加息的指引性更强，根据我们此前的测算，通胀如果不能连续保持“好”的环比下降标准，那么将在上半年小幅反弹。这也符合鲍威尔及其他票委此前的判断：通胀将以一种崎岖的方式回落。因此需要物价以“令人信服”的方式放缓，这一要求便是环比稳定在0.3%的增幅以下，或者更低。显然本月核心通胀环比上涨的0.4%，离着“好”的方向远了一步。

　　至于降息何时开启？上周鲍威尔曾表示，如果通胀走势符合预期，降息的过程“将会在今年开始”。笔者认为这一标准是CPI至少要持续下降三个月，美联储才会认可通胀的下降趋势。由于本月通胀的小幅反弹，美联储需要更多份数据的支持才能对降息更有“信心”，6月降息越来越难。