距离终止沪市主板IPO不到四个月，老娘舅出现在新三板挂牌公司行列中。

　　据全国中小企业股份转让系统显示，老娘舅餐饮股份有限公司（证券简称：老娘舅，证券代码：874418）于2月21日发布公告称，公司股票将于2024年2月22日起在全国股权转让系统挂牌公开转让，交易方式为“集合竞价交易”，所属层级为基础层。

　　根据公开转让说明书，老娘舅此次挂牌股份总量为3.4亿股，每股面值1元，主办券商为中信证券。

　　到了2月23日，老娘舅再次发布公告称，公司于2024年2月6日与中信证券签署了关于向不特定合格投资者公开发行股票并在北交所上市的辅导协议。换句话说，如果顺利，按照上市相关规则要求，老娘舅将于12个月后在北京所上市。

　　但老娘舅也在公告中提到，公司目前为基础层挂牌公司，须进入创新层后方可申报公开发行股票并在北交所上市，公司存在因未能进入创新层而无法申报的风险。可以说，老娘舅的艰难上市路还未终止。

　　2023年上半年业绩向好
　　实际不如同行？

　　老娘舅成立于2000年，公司前身为老娘舅餐饮有限公司，该公司主要以“老娘舅”品牌经营新中式连锁快餐，以“米饭要讲究，就吃老娘舅”为品牌定位，餐品以江南口味为特征、米饭套餐为代表、兼顾多元美食。

　　凭借着令江浙地区熟悉的“老娘舅”一次，老娘舅在这篇区域拿下较高知名度。同样，老娘舅在长三角区域开了几百家门店。

　　据了解，老娘舅门店集中于长三角地区，浙江省、江苏省、上海市及安徽省的2022年6月末直营门店数量分别为203家、120家、39家和6家；其中，浙江省内门店主要集中于杭州、湖州、宁波和嘉兴四地，江苏省内门店主要集中于南京、苏州两地。截至2023年6月30日，该公司拥有402家门店，其中直营门店379家，加盟门店23家。

　　在报告期内，老娘舅96%以上收入来自直营门店的餐饮经营收入，公司直营门店主要分布在浙江、上海、江苏、安徽四个省份/直辖市，其中浙江区域收入占各期餐饮门店经营收入的比例分别为54.08%、56.88%、57.13%和60.46%，占比最高。

　　但这也为老娘舅的生存发展埋下一定隐患。在IPGm88首席经济学家柏文喜看来，直营门店有助于保持品牌和服务的统一性，也提供了更强的管理和质量控制能力，有助于快速响应市场变化和顾客需求。但同时，集中在江浙沪地区可能使老娘舅面临区域经济波动、政策变化等风险，影响整体业绩。而且虽然直营模式有利于品牌建设，但也可能因资金、管理资源有限而限制了快速扩张的能力。

　　老娘舅在招股书中也提到，报告期内，公司门店集中于长三角地区，若未来公司主要销售区域再次发生类似重大公共卫生事件或其他不可抗力事件，将可能对公司未来经营业绩产生不利影响，极端情况下或将发生发行当年营业利润下降超过50%甚至亏损的风险。

　　但不可否认的是，长三角区域为其带来相对不错的业绩表现。

　　通过此前老娘舅公布的招股说明书可以看到，在疫情影响下，老娘舅盈利能力也曾持续在线。2019年至2021年，该公司分别实现销售收入12.22亿元、12.07亿元和15.25亿元，分别实现净利润6576.53万元、2175.54万元和6384.70万元。

　　但在2022年，老娘舅营业收入降至5.74亿元，净利润也大打折扣，仅有493.52万元。

　　不过，随着2023年疫情放开，全国范围内包括老娘舅在内的不少餐饮品牌，都开始迎来恢复期。财务数据显示，于2023年上半年，老娘舅营业收入达到近8亿元，净利润约4546.56万元。

　　与此同时，老娘舅的市占率也开始逐步向上。公开数据显示，2019年至2023年1-6月，老娘舅的营业收入分别占m88餐饮行业总市场规模的0.0262%、0.0305%、0.0325%、0.0324%以及0.0399%，分别占2019年至2021年中式快餐市场规模的0.1618%、0.1831%以及0.1969%。

　　然而，与同一赛道的品牌相比，成立二十多年的老娘舅并没有什么优势可言。以2021年为例，彼时老娘舅营收为15.25亿元，但同期内乡村基的营收为46.18亿元，老乡鸡的营收为43.93亿元。

　　除了营收规模远低于同行外，老娘舅的毛利率数据也低于行业平均值。在招股书中，老娘舅罗列了包括西安饮食、全聚德、同庆楼、广州酒家、味知香、千味央厨、老乡鸡在内的七家公司，在2019年、2020年、2021年及2022年1-6月的毛利率数据。可以看到，报告期内上述7家公司毛利率平均值分别为38.15%、21.59%、20.77%、14.7%，而老娘舅的毛利率分别为17.76%、14.58%、16.4%、12.32%。

　　即便如此，老娘舅也加入到“中式连锁餐饮第一股”的抢占之中。

　　上市之路坎坷不断
　　对赌协议暗藏危机

　　2022年7月5日，老娘舅首次向上交所递交招股书，申请主板上市，拟募集资金8.32亿元，拟公开发行的股份占发行后总股本的比例不低于15%。

　　2023年2月28日，老娘舅更新了招股说明书。随着全面注册制的实施，公司在今年3月3日平移到上交所审核，并于3月29日收到首轮问询，但公司和保荐人一直都没有回复问询。

　　直到2023年11月13日，上交所官网披露，老娘舅上市保荐人中信证券提交了关于撤销老娘舅首发并在沪市主板上市的保荐的申请，根据有关规定，上交所决定终止对公司的上市审核。与通常情况下公司和保荐人同时撤回不同，终止审核的原因是保荐人中信证券撤销保荐材料，而老娘舅并未提交撤销申请。

　　不过，在主板IPO终止仅1个月余，老娘舅就向股转公司递交了新三板挂牌申请。一波三折后，老娘舅在新三板正式挂牌。

　　但这并不意味着老娘舅的上市之路宣告“结束”。目前北交所还未开放直接挂牌申请的机制，按照规定，新公司需要在新三板挂牌一年且进入创新层才能转板北交所上市。期间，公司市值、财务指标、发行条件等信息，都是老娘舅不容忽视的重点。

　　因为一旦上市失败，老娘舅或将面临一定的回购压力。

　　从股权来看，老娘舅的实控权在杨国民、杨峻珲父子手中，二人合计控制公司53.09%的股份。其中，杨国民和杨峻珲分别直接持有公司39.58%、8.96%的股份，杨峻珲通过过恒创合伙、小外甥合伙、童子合伙三个员工持股平台间接控制公司共4.55%的股份。

　　根据公司以及杨国民与源钰投资、瑾汇投资、城霖投资、城卓投资、城锦投资于2020年9月签署的增资协议，如公司未能在2022年底前提交首次公开发行上市申报材料或2025年底完成IPO上市，投资方有权要求对赌义务人回购其股权，同时约定了保证和承诺、共同出售权等方面的其他股东特殊权利。在杨国民、杨峻珲父子与合沁兴在同年10月签署的投资协议里，也提到若公司未能于2025年底前完成IPO上市，投资方有权要求公司或实际控制人回购股份。

　　随后在2020年11月13日，老娘舅又向合沁兴、基石投资分别发行240万股和160万股，以每股25元共计募资1亿元。与上述增资协议相同，老娘舅同样约定了“2025年底前完成IPO”。

　　面对合沁兴，老娘舅表示，当公司未能于2025年底前完成IPO上市；实际控制人违反离职限制或竞业限制义务；公司或实际控制人违反重大协议义务或在协议作出的陈述与保证在重大方面不真实、或存在虚假或重大遗漏等情形之一时，投资方有权要求公司或实际控制人回购股份。

　　对于基石投资，老娘舅与其约定，如公司决定终止上市计划且在公司盈利足够并经股东大会决议分红时，投资方有权要求杨国民以后续年度分红所得款回购其股份，直至投资方获得全部股份回购价款，股份回购价款为投资本金加上期间按同期银行利率计算的利息。

　　柏文喜认为，如果老娘舅没有在2025年底前完成IPO，对赌协议可能会带来以下风险：

　　财务压力：未能实现IPO可能触发对赌协议中的财务补偿条款，增加公司的财务负担；

　　流动性风险：对赌失败可能导致公司需要支付大额现金或股份，影响公司的现金流和财务状况；

　　信誉影响：未能履行对赌协议可能损害公司的信誉，影响其与投资者、合作伙伴的关系。

　　“因此，老娘舅需要密切关注其财务状况和业绩表现，并采取适当措施以应对可能的对赌协议风险。同时，公司也需持续优化其经营策略，确保稳健的业绩增长，为IPO和未来发展打下坚实基础。”柏文喜进一步表示。