随着盛夏的结束，上市公司们也迎来了年中财报季。

　　前不久，VDS（膳食营养补充剂）龙头企业汤臣倍健公布了2023年半年报。得益于上半年消费恢复，以及国民健康意识的不断提升，汤臣倍健期内营收达到55.96亿元，同比增长32.58%；净利润15.45亿元，同比增长47.41%。

　　在汤臣倍健发布半年报后不久，浙商证券、国联证券先后给予其“买入”评级。在浙商证券看来，汤臣倍健在中期“多品牌、大单品、全品类、全渠道”战略指引下，公司2023年渠道加密、组织架构调整、品牌打造和新品迭代多措并举，完成双位数收入增长目标可期。中期视角下毛利率保持稳定或稳中有升，未来几年有望通过销售费用率逐步优化推动净利率步入上行通道。

　　但是，资本市场似乎并不看好汤臣倍健。7月4日，在汤臣倍健发布2023年半年度业绩预告后的第一个交易日，其股价开盘急跌，盘中累计下跌超过12%，收盘价为21.25元/股。8月7日，在该公司发布半年报后的第一个交易日，其股价再次出现明显波动，盘中累计下跌3.83%，收盘价报20.35元/股。 　　值得一提的是，自今年以来，汤臣倍健的股价基本稳定在19元/股-25元/股之间，一般没有太大波动。但为什么在汤臣倍健两次披露业绩公告后，二级市场会展现出如此激烈反应？

　　上半年营收、净利均创新高
　　销售费用也不甘落后

　　事实上，汤臣倍健也曾经历过“黑暗时刻”。受2019年m88新《电商法》规定，以及消费者海外代购量大幅下降的影响，VDS市场增速明显放缓，汤臣倍健也交出了自2009年以来首份“增收不增利”的年报。

　　财报显示，2019年汤臣倍健营收52.62亿元，同比增长20.94亿元，归属净利润为-3.56亿元，同比下降135.52%，扣非净利润为-4.31亿元，同比下降147.11%。

　　但在2020年疫情等事件的影响下，国民追求健康生活的热度再次上升，我国维生素与膳食补充剂市场也迎来了新的高峰。这一年，汤成倍健扭亏为盈，交出了一份亮眼的成绩单——营收60.95亿元，同比增长15.83%，归属净利润15.24亿元，同比增长528.29%。

　　好景不长，2021年汤臣倍健净利润增速明显放缓，由上年的528.29%下降到15.07%。2022年，汤臣倍健甚至再次出现增收不增利的情况。财报显示，期内汤臣倍健实现销售收入78.61亿元，同比增长5.79%，实现归母净利润13.86亿元，同比下降20.99%，均与年初预算存在明显偏差。

　　值得注意的是，2022年初，汤臣倍健制定的主要经营计划目标是“实现营业收入同比增长20%”，但营收5.79%的实际增速与计划目标相差两倍。对于2022年业绩表现，董事长梁允超直言，“这样的结果显然是不可接受的。”

　　为了探寻新的业绩增长点，汤臣倍健将目光放到了电商平台。整体来看，线下渠道的准入门槛相对较高，龙头企业先发优势明显；线上渠道的准入门槛低且电商平台多元化，各品牌竞争激烈集中度低。

　　从半年报来看，上半年汤臣倍健的营收增长，也确实离不开线上渠道的贡献。分渠道来看，2023年上半年该公司境内线下渠道收入29.72亿元，约占境内收入的62.60%，同比增长16.49%，但毛利率下降了0.88个百分点，为68.28%；而境内线上渠道收入约8.35亿元，同比增长61.79%，毛利率上升了6.89个百分点，达到75.87%。

　　在业绩增长的同时，我们也注意到汤臣倍健的销售费用依然位居高位。通过财报了解到，汤臣倍健的销售费用包括工资福利费、折旧摊销、市场推广费、平台费用、广告费等。截至2023年6月30日，该公司销售费用为18.28亿元，同比增长35.51%。要知道上半年该公司净利润也只是刚超过了15亿元。 　　对于销售费用的增长，汤臣倍健将其归因于市场推广费、平台费用及广告费增加所致。而市场推广费增加78.64%的主要原因为线上渠道数字媒体投放增加所致；平台费用增加44.32%，主要系线上直营收入增加所致。

　　对此，香颂资本董事沈萌分析表示，销售费用高说明营销销售是企业实现营收的主要手段，营收与销售费用具有较高的关联度，如果销售费用减少可能会拖累营收增长。而且其产品本身的差异化不足，缺少竞争优势，更容易在销售过程中出现各类“唯利是图”的现象。

　　但汤臣倍健近期似乎无法改变销售费用的投入比例。据了解，汤臣倍健近期在接受调研时表示，公司实施“多品牌大单品全品类全渠道单聚焦”战略，不断加大品牌建设费用。今年公司销售费用率预计趋近去年水平。预计未来几年公司销售费用率会维持在35%-40%区间，逐步有所回落。

　　事实上，汤臣倍健之所以投入如此高昂的销售费用，离不开梁允超的决定。在他看来，对消费品而言，用户和品牌是战略性的，营销师策略性的。汤臣倍健在VDS新周期的核心市场目标有两个：指定购买率和全渠道市占率的明显提升。

　　然而这两个目标若想实现，背后必然少不了庞大的资金支持。

　　2022年全年，汤臣倍健销售费用约31.69亿元，同比增长27.87%，占营业总成本的40.31%，较净利润高出约128.65%。对于这一数据的增长，汤臣倍健解释称：主要系平台费用、广告费及市场推广费增加所致。

　　通过财报可以看到，2022年汤臣倍健平台费用约7.31亿元，同比增加49.58%；广告费合计9.96亿元，其中电视媒体广告2.87亿元，线上广告费3.39亿元，策划制作费及其他共3.70亿元，广告费同比增加27.93%。市场推广费约7.36亿元，同比增加53.91%。

　　对于上述费用的增加，汤臣倍健解释称，平台费的增加主要系线上直营收入增加以及站内推广成本增加所致；广告费的增加主要系冬奥及明升体育杯等赛事宣传，m88体育队合作，加大对Life-space品牌和主品牌蛋白粉、钙和多种维生素等重点产品的资源投入等所致；市场推广费同比增加53.91%，主要系营养天团推广费用及线上渠道数字媒体投放增加所致。

　　但是，2022年销售费用的飙升并没有让汤臣倍健得到相应的业绩回报。财报显示，2022年公司主品牌“汤臣倍健”收入44.45亿元，与去年基本持平；关节护理品牌“健力多”实现收入12.10亿元，同比下降14.09%；LSG营收78.61亿元，同比增长5.79%，归股净利润13.86亿元，同比下降20.99%。

　　在营销费增长、产品盈利能力不强的情况下，汤臣倍健并没有在研发方面投入太多。

　　研发费用仅占总营收的1.4%
　　产品质量也有待考量

　　汤臣倍健在财报中提到，截至2022年末公司已开发30多种定制原料，获得96项原料及配方等发明专利，公司及子公司在境内合计拥有339项专利权。截至2023年末，公司已获得379项专利，其中103项原料及配方等发明专利，保健食品注册批准证书数量达139个。

　　但通过财务数据来看，汤臣倍健投入于研发的资金并不算多。2022年，汤臣倍健研发费用仅有1.58亿元，占销售费用的5%。2023年上半年，该公司研发费用为8064.55万元，虽然同比增长23.5%，但仅占同期内销售费用的4.41%，占总收入的1.44%。

　　在沈萌看来，研发费用少，也可能是因为产品技术成熟、潜在空间有限，但是研发费用低、差异化程度就不明显，因此竞争就需要建立在加大销售费用的投入上。

　　但是，汤臣倍健部分产品的广告内容多却被多次“点名”。据m88质量新闻网等媒体报道，早在2015年，汤臣倍健所产的鱼油软胶囊被指涉嫌虚假宣传，消费者将代言人姚明告上法庭。尽管汤臣倍健屡次澄清，但品牌信誉已然受到影响。同年4月，汤臣倍健全资子公司广州市佰健生物工程有限公司生产的“汤臣倍健牌蜂胶软胶囊”，因发布严重违法广告，被湖北食品药品监督管理局采取暂停销售的行政措施。

　　2018年3月，广东汤臣倍健生物科技股份有限公司生产的胶原蛋白维生素C维生素E粉(国食健字G20140650)和番茄红素维生素E软胶囊(国食健字G20130129)分别在“快乐多”网站上违规宣称：“收缩毛孔，补水润白，深层褪黑，减皱逆衰，补充胶原蛋白的同时，增强抗氧化性及美白性，某顾客蛋白粉配着葡萄籽一起吃了四个月，皮肤比以前白了，脸上也很干净，没有那么多斑点了”、“抗衰老，抗肿瘤，抗辐射，调节血脂，预防心血管疾病，对乳房和子宫的保健，减少乳腺癌和宫颈癌的发病率，提高男性生育能力”。但福建省食品药品监督管理局指出，该广告无广告批准文号，涉嫌违反《广告法》、《保健食品广告审查暂行规定》等有关规定，有关部门已经立案介入处理。

　　此外，汤臣倍健的产品质量、功效也频频遭到消费者质疑。黑猫投诉平台显示，有消费者在京东平台德爱堂大药房购买了汤臣倍健的蛋白粉，收到货后发现里面有黑绿色的异物，肉眼看像是霉菌点。在与客服沟通后，对方只同意“退货处理”。 　　但根据《中华人民共和国食品安全法》相关规定，如果消费者购买到变质食品，可以向商家要求赔偿损失，另外，还可以向生产者或者经营者要求支付价款十倍或者损失三倍的赔偿金；增加赔偿的金额不足一千元的，为一千元。

　　另外还有消费者投诉，自己于2023年5月29日在拼多多平台汤臣倍健玖康盈养专卖店购买了一款汤臣倍健蛋白粉，购买时候看见商品页面写了“保健食品”、“增强免疫力功能”等字样后就下单购买了两件，但收到商品后发现里面有一款植物蛋白粉没有保健食品的标志，在商品功能部分也没有看见“增强免疫力”的字眼。在联系拼多多客服核实情况的时候，对方指标是会严格监督商家，但对于消费者应有的权益选择“闭口不谈”。 　　时至今日，上述两位消费者投诉的相关问题仍未得到解决，但有关汤臣倍健欺骗消费者、退货后商家不退款、虚假宣传、售卖临期产品等内容的投诉从未停止。

　　针对公司投入高昂广告费、消费者投诉等方面问题，大公快消向汤臣倍健发出采访函，但截止发稿仍未得到企业回复。

　　有业内人士表示，与其花大价钱来琢磨如何盈利，倒不如思考如何提升产品质量。只有产品效果好、价格公道，被选择的可能性才会增加。

　　虽然汤臣倍健还未摆脱“负面缠身”的现状，但不可否认的是，随着居民消费意识、消费习惯的改变，再加上近年来m88陆续出台的一系列“健康m88”政策，膳食营养补充剂的发展前景仍值得期待。